Analiza riscului

In acceptiunea sa financiara, conceptul de risc imbina doua dimensiuni[1]:

T    cea de variabilitate a rezultatelor unei firme in raport cu realizarile trecute sau cu asteptarile existente, ca urmare a modificarii circumstantelor in care firma isi desfasoara activitatea

T    riscul de faliment (riscul declararii firmei in stare de insolvabilitate).

Avand in vedere aceasta delimitare, in cele ce urmeaza vor fi abordate ambele aspecte ale riscului.

1. Analiza variabilitatii rezultatelor

Firma reprezinta o entitate economica aflata in relatie directa cu mediul extern prin intermediul partenerilor sai comerciali, din amonte sau aval, a creditorilor sai, a bugetului de stat pentru impozitele datorate.

De asemenea, factori din mediul extern, cum ar fi tendintele de evolutie ale ratei inflatiei, ratei dobanzilor, cursurilor de schimb influenteaza dimensiunea rezultatelor financiare ale firmei.

Ca urmare a dificultatii in ceea ce priveste predictibilitatea cu un anumit grad de certitudine a comportamentului partenerilor firmei, sau a evolutiei pe care urmeaza sa se inscrie indicatorii macroeconomici, pot apare abateri de la rezultatele asteptate (sau cele trecute) ale firmei.

Din acest punct de vedere, apreciem ca o prima dimensiune a riscului este data de variabilitatea indicatorilor de rezultate.

Cuantificarea riscului din punct de vedere al variabilitatii rezultatelor se poate realiza cu ajutorul coeficientilor de elasticitate (analiza de senzitivitate) sau pe baze statistice, cu ajutorul unei abordari de tip medie - dispersie.

1.1. Cuantificarea pe baza coeficientilor de elasticitate

1.1.1. Riscul  in activitatea de exploatare

Asa cum s-a aratat in cadrul sectiunii afectate fluxurilor de numerar, activitatea de exploatare a firmei reprezinta activitatea de baza, intrucat aceasta reprezinta modalitatea principala prin care firma poate obtine cresterea valorii sale pe seama rezultatelor obtinute.

Aceasta activitate poate fi insa puternic influentata de o serie de factori cum ar fi :

modificarile preturilor in economie - la nivelul produselor firmei sau al materiilor prime utilizate in procesul de productie (fie datorita inflatiei fie datorita accentuarii conmpetitiei in cadrul ramurii) - pot afecta puternic marja comerciala

dependenta firmei de un numar redus de furnizori de materii prime - poate crea dificultati in aprovizionarea cu materii prime putand determina fie reducerea volumului de activitate, fie reducerea marjei comerciale

durata si efectele economice ale brevetelor si patentelor - dobandirea sau expirarea acestora poate antrena schimbari majore la nivelul conditiilor competitive din cadrul sectorului, afectand volumul activitatii firmelor din cadrul acestuia

natura sezoniera a afacerii - poate crea mari dificultati fie in directia asigurarii necesarului de materii prime, fie in cea a desfacerii produselor

dependenta de un client sau un grup de clienti - poate determina scaderea considerabila a volumului de activitate in cazul pierderii unora dintre acesti clienti, sau poate afecta marja comerciala

modificarea conditiilor competitiei in cadrul sectorului ca urmare a legislatiei in domeniul concurentei, sau ca urmare a aparitiei unor noi si puternici competitori

insuficienta sumelor cheltuite pentru cercetare dezvoltare sau ineficacitatea acestor activitati - pot duce la pierderea avantajului competitiv al firmei si la scaderea volumului ei de afaceri

efectele legislatiei in domeniul protectiei mediului asupra necesarului investitional sau a cheltuielilor de inlaturare sau limitare a poluarii

Pentru cuantificarea acestor riscuri, se poate calcula si analiza coeficientul de elasticitate al rezultatului de exploatare in functie de variatia cifrei de afaceri (efectul de levier de exploatare). Indicatorul evidentiaza variatia rezultatului din exploatare (RE) determinata de variatia cu o unitate a cifrei de afaceri (CA):

Coeficientul de elasticitate (e), unde prin 0 - a fost simbolizata valoarea de referinta.

Din relatia de mai sus se obtine, prin simplificare, urmatoarea relatie:

e  unde: PR reprezinta pragul de rentabilitate (punct mort).

Pragul de rentabilitate reprezinta nivelul cifrei de afaceri la care veniturile din vanzari sunt egale cu totalul cheltuielilor de exploatare (fixe si variabile) si poate fi determinat pe baza relatiei:

PR unde: CF = cheltuielile fixe;

v = ponderea cheltuielilor variabile in cifra de afaceri.

Se remarca in acest context ca riscul economic, exprimat prin coeficientul de elasticitate al rezultatului de exploatare, este cu atat mai ridicat cu cat cheltuielile fixe sunt mai ridicate si cu cat cifra de afaceri este mai apropiata de pragul de rentabilitate. Analiza de senzitivitate a rezultatului exploatarii poate fi realizata si in raport cu alti factori de risc, dintre cei identificati mai sus :

q      modificari ale preturilor produselor

q      modificari ale preturilor materiilor prime

q      modificarea altor categorii de cheltuieli

1.1.2. Riscul financiar

Alaturi de riscul asociat activitatii de exploatare, este importanta analiza riscului asociat gradului de indatorare al firmei. Cresterea indatorarii determina o crestere a rentabilitatii financiare doar in conditiile in care  rentabilitatea economica este superioara in raport cu rata dobanzii, dar si o scadere a acesteia in situatia inversa. Se impune astfel analiza impactului structurii capitalurilor (proprii si imprumutate) firmei precum si cel al modificarii nivelului ratelor dobanzii asupra rezultatelor sale.

Intrucat indatorarea genereaza cheltuieli financiare sub forma dobanzilor, indicatorul semnificativ de analiza a impactului politicii de indatorare este rezultatul curent, acesta fiind  un rezultat cumulat al activitatilor de exploatare si financiare.

Rezultatul curent are o deosebita importanta intrucat reprezinta rezultatul activitatii reproductibile a firmei (cea care prezinta un grad de permanenta pentru aceasta).

Coeficientul de elasticitate al rezultatului curent (RC) se calculeaza similar cu cel aferent rezultatului din activitatea de exploatare:

e'  sau

unde PR' = pragul de rentabilitate financiara.                      

Pragul de rentabilitate financiara reprezinta nivelul cifrei de afaceri la care veniturile din vanzari sunt egale cu totalul cheltuielilor de exploatare si financiare (fixe si variabile) si poate fi determinat pe baza relatiei:

PRunde      CF = cheltuielile fixe (inclusiv cele cu

dobanzile);

v = ponderea cheltuielilor variabile in

cifra de afaceri.

In situatia in care rezultatul exceptional este nesemnificativ, elasticitatea rezultatului curent este egala cu cea a profitului net. Pentru doua firme comparabile, una indatorata si alta neindatorata, elasticitatea este mai mare pentru cea dintai.

1.2. Cuantificarea statistica a riscului

Pentru a diagnostica firma prin prisma riscului asociat, pot fi analizate rezultatele sale din trecut. O firma care in trecut a inregistrat o variabilitate ridicata a indicatorilor de performanta in jurul valorii medii, indica o investitie mai riscanta in actiunile acesteia, prin raportare la o firma care a inregistrat o evolutie stabila, si care induce asteptari pozitive privind rezultatele sale financiare viitoare.

Pentru a exemplifica vom considera doua proiecte investitionale: unul in care avem certitudinea unui castig de 5 milioane lei si un altul in cazul caruia s-ar putea obtine cu sanse egale fie 10 milioane, fie nimic.

Nu inseamna ca trebuie neaparat sa se prefere prima investitie, dar, in calitatea sa de investitie fara risc, aceasta ar putea fi preferata de majoritatea investitorilor,  caracterizati de aversiune vizavi de risc.

1.2.1. Riscul activitatii de exploatare

Aprecierea riscului asociat activitatii de exploatare se poate realiza si prin apelul la instrumentarul statistic.

Valoarea medie a rezultatului de exploatare al unei firme va fi calculata in urma observarii mai multor rezultate anuale cu relatia:

, n  fiind numarul de observari.

Pentru calculul dispersiei se utilizeaza relatia de calcul:

Dispersia cuantifica riscul de nerealizare a valorii medii, respectiv caracterizeaza gradul de imprastiere a valorilor inregistrate de variabila analizata in jurul mediei. Se considera ca riscul este cu atat mai mare cu cat dispersia este mai mare.

1.2.2. Riscul financiar

In ceea ce priveste analiza prin prisma dispersiei si a abaterii medii patratice, vom analiza acesti indicatori la nivelul rentabilitatii financiare. Rentabilitatea financiara conform modelului Modigliani & Miller este determinata de relatia:

De obicei, se considera ca rata dobanzii este constanta, deci prezinta o dispersie egala cu zero, de unde se poate demonstra ca:

Se demonstreaza asadar ca riscul asociat rentabilitatii financiare este determinat pe de o parte de riscul asociat rentabilitatii economice, iar pe de alta, de gradul de indatorare al firmei.

In cazul in care rentabilitatea economica si rata dobanzii variaza semnificativ, in sensul scaderii, respectiv al cresterii, apare un risc care creste direct proportional cu indatorarea.

Nu trebuie pierdut din vedere ca odata cu cresterea indatorarii, creste si rata dobanzii la creditare, deci ecartul dintre rata rentabilitatii economice si rata dobanzii este si mai redus, ceea ce mareste riscul.

In general, se considera ca riscul unei firme creste odata cu cresterea rentabilitatii.

Similar cu cazul rezultatului exploatarii este posibila si realizarea unei analize de senzitivitate a rezultatului curent in raport cu nivelul ratei dobanzilor bancare.

De un real ajutor poate fi si reprezentarea grafica a indicatorilor analizati (calculati in preturi comparabile), pentru ca variabilitatea mare a fenomenului poate fi sesizata si prin simpla citire a marimii acestor indicatori. In plus, in acest mod, se poate face si o analiza a tendintei de evolutie.

2. Riscul de faliment

Acest risc are in vedere capacitatea firmei de a face fata angajamentelor asumate fata de terti, respectiv o analiza a solvabilitatii firmei.

In general, se realizeaza o analiza a riscului de faliment in doua maniere: prin analiza bilantului si evidentierea echilibrelor financiare, respectiv pe baza indicatorilor de lichiditate si solvabilitate (analiza statica), sau prin analiza fluxurilor de numerar (analiza dinamica), aspecte abordate in cadrul capitolelor precedente.

Literatura de specialitate prezinta si o alta metoda de apreciere a riscului de faliment, denumita metoda scorurilor.

In cadrul acestei metode sunt selectate o serie de indicatori financiari independenti, considerati reprezentativi pentru caracterizarea sanatatii financiare a firmelor. Acesti indicatori sunt calculati pe perioade indelungate de timp pentru un esantion reprezentativ de firme, incluzand firme viabile si firme care au fost declarate in stare de faliment. Prin tehnica analizei discriminante este posibila constructia unei functii scor de tipul:

Z = a₁R₁ ++ a_iR_i + .. a_nR_n

unde a_i sunt coeficienti de ponderare, iar R_i sunt valorile indicatorilor financiari selectati.

In raport cu o scala a marimii Z pentru firmele din esantion se asociaza diferite probabilitati ale firmei considerate de a fi mai aproape sau mai departe de starea de faliment. Se determina astfel valori scor caracteristice firmelor performante, a celor medii si a celor aflate in dificultate.

Recalculand acest scor pentru o alta firma poate fi estimata care este pozitia acesteia pe scala de probabilitati de faliment.

Literatura de specialitate prezinta o serie de functii scor, cum ar fi modelele Altman, Conan & Holder, al Centralei Bilanturilor a Bancii Frantei, dar aplicarea directa a acestor modele in cazul firmelor romanesti este improprie, intrucat testarea si validarea statistica a acestor modele s-a realizat in cadrul unor economii stabile cum este cea americana sau cea franceza.