ACADEMIE D’ETUDES ECONOMIQUES DE BUCAREST

Finance et Contrôle de Gestion

ANALYSE DE LA PERFORMANCE ET L’EVALUATION D’UN PROJET D’INVESTISSEMENT

Table de matières

1.    INTRODUCTION

2.    ANALYSE DE LA PERFORMANCE DE L’ENTREPRISE

2.1. Présentation de l’entreprise

2.2. Analyse de la VAN versus seuil de rentabilité financier

2.3. Analyse du ROA versus seuil de rentabilité financier

3.    EVALUATION DE L’INVESTISSEMENT (avec autofinancement 100%)

3.1. Eléments financiers pour la l’évaluation de la VAN

3.2. Estimation du coût du capital (k)

3.3. Critères d’évaluation: VAN, RIR …

3.4. Analyse de sensitivité

3.5. Seuil de rentabilité comptable et financier

3.6. La simulation Monte-Carlo

3.7. L’arbre de décision et les options réelles

4.    L’IMPACTE DE LA DECISION DE FINANCEMENT

4.1. La valeur actualisée nette (VAN) versus le coût moyen pondéré du capital

4.2. Le coût des capitaux de l’entreprise et le choix du taux d’actualisation des investissements

5. CONCLUSIONS  

6. BIBLIOGRAPHIE

1. INTRODUCTION

Dans le comportement humain une de plus importantes décisions c’est la décision de consommation à coté de celle de faire des économies afin d’investir plus tard. Si on prend en discussion le domaine des finances la première et la plus importante c’est la décision d’investissement.

Les manageurs de chaque entreprise qui poursuit la croissance de son activité se confrontent avec le choix de l’investissement optimal et d’un financement efficient. Le marché financier étant imparfait, la décision d’investissement doit être fondée avec la décision de financement.

La notion d’investissement définisse une catégorie financière complexe et controversée. En réconciliant l’acception financière et comptable l’investissement est au sens le plus simple, l’opération de modification et de croissance du patrimoine initial par constructions, achat des équipements et machines. Dans une analyse plus approfondie l’investissement représente l’allocation des capitaux économisés en activités lucratives ayant un caractère profitable au but d’augmenter la valeur des capitaux initialement accordés. Le principal risque subi c’est allouer aujourd’hui un capital économisé en espérant d’obtenir au futur des revenus ou des flux de trésorerie sur la durée de vie économique de l’investissement.

Par le projet présent l’équipe se propose en partant des situations financières de la société ATIFCO de démontrer que l’investissement envisagé à réaliser par cette société est viable.

L’équipe a décidé de choisir la société ATIFCO parce qu’elle représente un des principaux acteurs sur le marché d’alimentation de la Roumanie.

Dans la première partie du projet, l’analyse de la performance de l’entreprise par les indicateurs financiers preuve la santé économique de l’entreprise.

La stratégie et les objectifs de la société ATIFCO est de diversifier son objet d’activité en s’orientant vers la location des actifs fixes, plus exactement avec des moyens de transport. En ce sens, la société ATIFCO se propose de faire des investissements autofinancés. Dans la deuxième partie du projet, l’équipe a réalisé une analyse pertinente des principaux indicateurs de la profitabilité de cet investissement.

Comme l’activité d’investissement attire directement des décisions concernant son financement une troisième partie de projet expose l’impact des décisions de financement sur la société.

En fin, lors des conclusions, l’équipe apporte la réponse à la question « Est –il profitable pour la société ATIFCO d’investir dans la diversification de son objet d’activité ? »

Nous vous laissons le plaisir de découvrir, pas à pas, calcul par calcul, indicateur par indicateur la réponse à cette question.

2. ANALYSE DE LA PERFORMANCE DE L’ENTREPRISE

2.1      Présentation de l’entreprise

La société ATIFCO INTERNATIONAL a été crée en 1993 comme filiale de la société ATIFCO LTD EGIPT ayant comme objet principal d’activité la production, l’emballage et la distribution des produits alimentaires. Etant préoccupée d’une manière permanente de la qualité de ses produits, ATIFCO a investi toujours dans des outillages de haute technologies capable de contrôler le processus de production, à partir de la matière première et jusqu’au produits finis.

La structure des produits de la société ATIFCO ainsi que leur poids dans le CA réalisé en 2006 sur le marché est la suivante :

L’entreprise ATIFCO s’est imposée comme un partenaire de confiance pour un segment important de commerçants et cela grace à la qualité des produits offerts, aux services et aux prix accessibles.

La politique de vente est basée sur la collaboration avec 60 sociétés de distribution ainsi qu’avec les magasins cash & carry, les en grossistes et les détaillants. De cette manière on peut diviser les clients ATIFCO en 3 grandes catégories :

A – les hypermarchés : Metro, Selgros, Carrefour, Cora, Kaufland ;

B – les supermarchés : XXL, Billa, Gima, Mega Image, Nick, La Fourmi, Angst, Vel Pitar, White Jaguar ;

C – les distributeurs.

La structure du CA réalisé en 2006 par l’intermède des hyper-marchés et des supermarchés est la suivante :  

En ce qui concerne le marché sur lequel l’entreprise ATIFCO déroule son activité, il peut être caractérisé de la manière suivante :

• le marché roumain du riz est dominé en proportion de 90% par les importations ;
• le principal compétiteur de l’ATIFCO est représenté par l’entreprise CALIPRIX ;
• les sociétés ATIFCO et CALIPRIX détiennent ensemble environ 80% du marché roumain ;

Quant à la position de la société ATIFCO sur ce marché, il faut souligner qu’elle est principal distributeur du riz en détenant environ 40% du marché du riz. La clé du succès pour atteindre ce résultat est représentée par un bon rapport qualité – prix.

A)    L’analyse du bilan

L’analyse du bilan a pour objectif l’examen des différents emplois utilisés par l’entreprise et des différentes ressources qui financent ces emplois afin de porter un jugement sur la solvabilité globale et la liquidité de l’entreprise.

a) L’instrument d’analyse de la solvabilité globale de toute entreprise est représenté par la différence entre la valeur des actifs et l’ensemble des dettes. Cette différence s’appelle actif net comptable et représente en fait la valeur comptable des fonds propres et la surface financière de l’entreprise. L’actif net intervient ainsi dans le diagnostic de la solvabilité pour estimer la capacité de l’entreprise à faire face à ses engagements grace à ses actifs. Le seuil critique requis par les banques est compris entre 20% et un tiers du passif.

Dans le cas de l’entreprise ATIFCO la situation de la solvabilité globale se présente de la manière suivante :

On constate que l’actif net comptable est supérieur à 20% du passif situation appréciée comme favorable pour la solvabilité globale de la société ATIFCO.

D’autres indicateurs utilises pour l’évaluation de la solvabilité de l’entreprise ATIFCO sont    représentes par :

• le ratio d’endettement 

L’analyse du degré d’endettement calcule de cette manière permet de mettre en évidence l’importance   des dettes a long terme par rapport aux ressources stables de l’entreprise en reflétant quelle partie du patrimoine est financée par de crédits. Les valeurs optimales de cet indicateur doivent se situer en dessous de 2/3.

le levier financier

le ratio de couverture des frais financiers

Ce ratio permet d’évaluer si les bénéfices nets de l’entreprise permettent de payer les frais financiers annuels. Plus ce ratio est élevé meilleure est la situation de l’entreprise.

L’évolution de ces indicateurs pour la période 2005-2006 montre le fait que l’entreprise ATIFCO est dans la mesure d’honorer ses obligations financières à l’échéance.

Assurer la solvabilité de l’entreprise impose également la constitution du fonds de roulement, c'est-à-dire des ressources qui se trouvent à la disposition de l’entreprise de manière permanente, pour permettre le paiement des dettes courantes échéantes et la reprise du processus.

Le fonds de roulement (FR) constitue une marge de sécurité destinée à absorber les retards ou les accélérations dans la rotation des actifs et des passifs a moins d’un an.

Le FR peut être déterminé à partir des relations suivantes :

Dans ce cas le FR met en évidence l’excédent de ressources permanentes par rapport aux actifs    immobilises nets, utilisé pour le financement des actifs circulants.

Dans cette optique, le FR met en évidence l’excédent de liquidités qu’on prévoit réaliser par rapport    aux exigibilités afférentes, au niveau de l’activité courante.

Cet indicateur doit être supérieur ou égal au Besoin en Fonds de Roulement (BFR) qui représente le besoin de financement associé au cycle d’exploitation. On respecte de cette manière la loi de l’équilibre financier minimum : FR = BFR et TN =0.

La lecture du bilan de la société ATIFCO permet de dire que l’existence d’un FR positif permet de faire face au financement du BFR en assurant de cette manière la solvabilité de l’entreprise et par conséquence l’équilibre financier.

b) Les instruments d’analyse de la liquidité de l’entreprise ATIFCO sont représentés par le fonds de roulement (analysé antérieurement) et les ratios de liquidité.

Les ratios traditionnels utilisés pour caractériser la liquidité de la société en 2006 sont les suivants :

ce ratio est supérieur a 1 ce qui représente une situation favorable en signalant l’existence du FR pour assurer la solvabilité de l’entreprise.

La valeur de ce ratio est très proche de l’intervalle optimum (0,8 – 1) ce qui représente également une situation favorable pour ATIFCO.

La valeur de ce ratio se situe en dessous de la limite normale de 0,3 en indiquant qu’il y a des difficultés au niveau de remboursement des dettes courantes croissantes.

B)    L’analyse du compte de profit et perte

L’analyse du compte de profit et perte permet l’évaluation des performances économiques et financières de l’entreprise par l’intermède du calcul des soldes intermédiaires de gestion et des indicateurs de rentabilité.

Le compte de profit et perte pour l’année 2006 de la société ATIFCO se présente de la manière suivante :

CPP de la société ATIFCO pour l’année 2006 (ron)

A partir du CPP on peut calculer les soldes intermédiaires de gestion de la société ATIFCO pour l’année 2006, qui sont les suivants :

Le calcul des SIG nous permet l’analyse des ratios de rendement sur le capital investi par la société ATIFCO. Ces ratios sont :

• le ratio de rendement économique (ROA) => souligne l’efficience du capital investi, de toutes les ressources matérielles, financières impliquées dans l’activité de l’entreprise.
• le ratio de rendement financier (ROE) => estime le taux de rémunération de l’investissement réalise par les apporteurs de fonds propres dans l’entreprise.

Les valeurs pour l’année 2006 de ces indicateurs de rentabilité sont présentées dans le tableau suivant :

La relation qui existe entre le ROA et le ROE est la suivante :

On constate que le ROE > ROA ce qui représente une situation favorable du a l’effet du levier qui joue dans le bon sens. L’effet de levier financier tient au fait que l’entreprise ATIFCO s’endette pour acquérir les actifs nécessaires à sa croissance.

On constate également que le ROE est supérieur au taux d’inflation ce qui permet à l’entreprise ATIFCO le renouvellement et la croissance de ses actifs économiques dans une période très courte.

L’accomplissement de la formule AS :ROE > ROA > k > T intérêt > T inflation

52.48% > 39.71% > 21 % > 10% > 6%

souligne le fait que l’entreprise ATIFCO jouit d’une bonne rentabilité qui conduit à la capitalisation de l’avoir des actionnaires. Le ROE doit rémunérer les capitaux investis au moins au niveau du taux d’intérêt, plus le risque économique et financier assumé par ceux qui ont placé leur capital dans l’entreprise. Une analyse de la valeur du k est réalisée à la page 16 du projet.

Une autre composante de la rentabilité qui peut être calculée à partir du CPP est représentée par l’indicateur dénomme : LA VALEUR DE L’ENTREPRISE. Pour l’entreprise ATIFCO cet indicateur a la valeur suivante, pour l’année 2006.

ou

La connaissance de LA VALEUR DE L’ENTREPRISE est fondamentale pour le calcul de la VALEUR ACTUALISEE NETTE (VAN) qui représente l’expression de la maximisation du capital investi.

On constate que la VAN > 0 ce qui est un indicateur favorable pour la capitalisation de l’avoir des actionnaires.

C)     L’analyse du tableau des flux de trésorerie

L’analyse des flux de trésorerie constitue une véritable variable stratégique qui permet d’apprécier la situation financière de l’entreprise, son comportement et sa stratégie avec des fortes conséquences sur la performance.

Les flux de trésorerie générés par la société ATIFCO dans l’exercice 2006 sont les suivants :

L’analyse de ce tableau montre le fait que la trésorerie d’exploitation de la société ATIFCO même si elle enregistre une valeur positive, elle est insuffisante pour financer les investissements et c’est pour cela qu’elle doit recourir à l’endettement. Cela est dû au décalage qui existe entre les encaissements des clients et le paiement des fournisseurs. On précise que la durée de rotation des créances clients est de 90 jours tandis que la durée de rotation des dettes fournisseurs est de 60 jours. Comme mesure de précaution pour le futur, l’entreprise ATIFCO doit faire preuve d’une meilleure maitrise de ses flux d’exploitation parce’ qu’ils permettent de prévoir si l’entreprise sera pérenne ou si, dans un avenir proche elle a des chances de rencontrer des difficultés.

D)    L’analyse des ratios de la valeur de marche

Les ratios les plus utilisés pour appréhender l’image boursière de la société ATIFCO sont les suivants :

price earning ratio : PER = Cours bursier / Profit per action = 611.69 / 165.81 = 3.69

Ce ratio est l’un des plus importants pour les investisseurs car il permet de mettre en perspective le prix devant être payé pour les bénéfices générés par l’entreprise. Une valeur très élevé de ce ratio indique que le prix des actions est déjà très élevé par rapport aux bénéfices générés par l’entreprise. La règle de décision dans le cadre de ce ratio est de viser un ratio le moins élevé possible.

Dans notre cas, une action ATIFCO capitalise environ 4 fois ses bénéfices présents et par voie de conséquence son taux de capitalisation des bénéfices est de 7%.

le taux de rendement des actions

le ratio de croissance soutenable :

la valeur ajoutée économique (EVA) => le plus de valeur obtenu par l’exploitation des actifs

2.2    Analyse de la VAN versus seuil de rentabilité financier

Pour mieux caractériser l’activité de l’entreprise et la mesure de laquelle elle peut faire face aux risques afférents à son activité il est important d’analyser le seuil de rentabilité. Il y a deux types de seuils de rentabilité :

• comptable => le niveau d’activité pour lequel on obtient un résultat courant nul (les revenus arrivent à être égaux aux dépenses) ;

• financier => le niveau d’activité pour lequel on obtient la VAN égale à zéro (la valeur actuelle des encaissements arrive à être égale à la valeur actuelle des paiements).

Dans le cas de la société ATIFCO on peut identifier les scenarios suivants :

1.     SITUATION NORMALE (activité = 100%) :

2. SEUIL COMPTABLE DE RENTABILITE (activité = 71,49%)

3. SEUIL FINANCIER DE RENTABILITE (activité = 81,21%)

4. SITUATION D’AVARIE (SRcomptable < 75% < SRfinancier)

2.3    Analyse du ROA versus seuil de rentabilité financier

L’analyse du ROA versus le seuil de rentabilité financier permet une analyse plus approfondie de la rentabilité de la société ATIFCO en permettant d’identifier le niveau d’activité à partir duquel l’entreprise n’est plus rentable.

Analysons les scenarios suivants :

A)

B)

C)

D)

E)

3. EVALUATION DE L’INVESTISSEMENT

3.1 Eléments financiers pour l’évaluation de la VAN

La stratégie et les objectifs de la société ATIFCO est de diversifier son objet d’activité en s’orientant vers la location des actifs fixes, plus exactement avec des moyens de transport. En ce sens, la société ATIFCO se propose de faire les suivants investissements :

acheter 6 camions T.I.R pour diversifier le portfolio de ses activités en débutant dans une affaire avec la location de moyens de transport aux entreprises n’ayant pas développé un système de distribution propre

construire un nouveau batiment localisé dans la localité Bragadiru, le département de Ilfov, programmé pour des activités administratives et comme dépôt pour certains produits.

Les coûts de la construction du batiment sont les suivants :

Devis estimatif de construction :

Source: les donnees de l’entreprise

Total frais de construction: 525.000 RON (150.000 EUR)

Taux de change: 1 eur = 3 ron

Les couts afférents à l’acquisition des moyens de transport que l’entreprise ATIFCO se propose de les donner en location sont présentés dans le tableau suivant :

*taux de change 1€ =3,5 RON

Dans ces conditions, la valeur de l’investissement - un des éléments financiers essentiels dans l’évaluation de la VAN – est la suivante :

Le financement de cet investissement va se faire par des sources propres, c'est-à-dire :

profit réinvesti : 1.621.620 ron ;

émission des actions : 1.577.300 ron.

Au moment de l’investissement, le marché de location des camions en Roumanie est estimé à 6.000 camions loués par année. Dû au fait que la location des camions n’est pas l’objet principal d’activité de la société ATIFCO on se propose un taux de marché de 0,1% pour les premières deux années et en suite accroitre vers 0,2% dû au gain d’expérience et de connaissance sur le marché du service offert.

En ce qui concerne la durée de vie de l’investissement – un autre élément utilisé pour l’évaluation de la VAN – on estime que la période durant laquelle on calcule les flux de trésorerie est de 6 années. La durée de vie du projet d’investissement de l’entreprise ATIFCO est égale à la durée de vie technique, c'est-à-dire les 6 années correspondent à l’usure régulière et inexorable de l’investissement.

Dans ces conditions, la valeur résiduelle de l’investissement à l’issue de sa durée de vie est nulle. Ca signifie qu’aucune somme ne peut être attendue de la cession de l’immobilisation.

L’investissement fait par l’entreprise ATIFCO va induire des produits identifiables et mesurables. Dans ces conditions on estime que le prix de location d’un camion est 2 RON/km, étant donné qu’on apprécie qu’un camion effectue 15.000 km/mois. Le suivant tableau des revenus apportés par les 6 camions dans une année est présenté ci-dessous :

De l’autre coté, l’investissement va engager des charges decaissables, représentées par :

des charges variables (les salaires des chauffeurs, le cout de l’essence, le cout des enveloppes). L’estimation des charges variables unitaires durant une année est faite dans le tableau suivant :

des charges fixes (représentées par l’amortissement des machines et du batiment ainsi que par les assurances RCA des camions). La méthode d’amortissement choisie par ATIFCO est celle linaire sur une durée de 6 années.

la période d’exploitation

Les 800 KRon se sont justifiés par les charges avec le devis et le projet de construction du batiment et par la procuration (recherche et documentation) des 6 camions.

3.2 Estimation du cout du capital (k)

Le cout du capital représente le taux de rentabilité requis par les actionnaires de l’entreprise. Dans le projet nous avons utilise deux « types » du cout du capital :

i)      le cout du capital de l’entreprise (k), qui a été utilise dans la partie concernant l’analyse de la performance de l’entreprise ATIFCO.

ii)     le cout du capital afférent au nouvel investissement (k’), qui va être utilise dans l’analyse de la viabilité du projet d’investissement.

En général, l’estimation du cout du capital est faite en utilisant le modèle d’équilibre des actifs financiers qui se traduit par une relation qui permet d’évaluer la liaison qui existe entre le risque et la rentabilité. Dans cette optique, la relation qui exprime la manière d’estimation du cout du capital est la suivante :

Pour l’estimation du cout du capital de l’entreprise (k), nous avons utilise des informations suivantes :

le taux sans risque, représenté par le taux d’intérêt des certificats de trésorerie émis par l’Etat. Le niveau de ce taux en Roumanie est de 7% ;

la prime de risque, composée par :

a)     la prime afférente au risque du marché des capitaux = 11%

Le risque du marché des capitaux, exprimé par l’indice boursier de la Roumanie qui met    en évidence la rentabilité du marché des capitaux.

la prime de risque afférente au risque du marché des capitaux = risque du marché des capitaux - taux sans risque = 18% - 7% = 11%

b) la prime afférente au risque du secteur de production et distribution = 3%

ROA_moyenne= 21% => la prime de risqué = 21% - 18% = 3%

c) la prime afférente au risque de la taille de l’entreprise = 0%

En tenant compte de toutes ces données =>

Pour l’estimation du cout du capital afférent a la nouvelle affaire (k’) nous avons utilise la mémé logique, et en tenant compte du fait que le risque du secteur de transport et celui lié a la taille de l’entreprise sont nettement supérieurs, nous avons obtenu le suivant k’ :

Le cout du capital sert en effet au choix d´investissement (c´est le taux auquel les flux sont actualisés dans le calcul de la VAN) et a la détermination de la valeur de l´actif économique.

3.3 Critères d’évaluation: VAN, RIR …

Pour l’évaluation de l’investissement choisie par ATIFCO nous envisageons utiliser plusieurs critères :

1. Valeur Actualisée Nette (VAN)

2. Taux Interne de Rentabilité (TIR-RIR)

3. Le délai de récupération

4. L’indice de profitabilité

1. Valeur Actualisée Nette (VAN)

^{Par l’intermède de cet indicateur on peut mettre en évidence si un projet d’investissement doit être adopté ou pas, compte tenant de ses performances financières. VAN exprime la différence entre la valeur actuelle des flux futurs actualisés et la valeur de l’investissement. Plus cet indicateur a une valeur positive plus le projet est rentable.}

Le taux auquel s’actualisent les revenus futurs de l’investissement c’est le taux moyen d’intérêt sur le marché (k’ =26%). De ce fait seulement les investissements ayant des rendements supérieurs ou égaux au taux d’intérêt seront préférés.

Au cas de l’entreprise ATIFCO, l’investissement programmé dégage une VAN = 1.242 mii ron, au taux d’actualisation de 26%, positive, ce qui signifie une preuve que l’investissement est viable et que va générer la capitalisation de l’avoir des actionnaires. Le calcul de la VAN est présenté dans le tableau suivant :

Un aspect peut toujours surprendre, le fait que dans l’année d’investissement et dans la première année d’exploitation les CF dégagés par l’investissement sont négatifs.

Les CF négatifs sont considères normaux dans les première années de l’investissement. En fait les valeurs enregistrées sont dues au profit dégagé par l’investissement qui est négatif la première année ne pouvant couvrir la valeur de l’investissement. Regardant la première année d’exploitation de l’investissement le profit dégagé est sensiblement positif mais pas suffisant pour couvrir le BFR.

A partir de la deuxième année de l’investissement les CF dégagés par l’investissement ont une valeur positive, une preuve de plus que l’investissement est pertinent. D’ailleurs, du point de vue comptable l’investissement se traduit comme l’allocation d’une trésorerie disponible pour procurer un actif fixe qui déterminera des bénéfices futurs.

Le critère VAN reste le mieux fondé du point de vue théorique, sa robustesse et simplicité comme la possibilité de généraliser aussi, lui recommande comme le principal instrument d’évaluation pour un projet d’investissement.

2. Taux Interne de Rentabilité (TIR-RIR)

La règle de la VAN pour évaluer un projet d’investissement peut être transposée comme taux de rentabilité de celui –ci. Parce qu’il s’agit du taux de rentabilité spécifique pour le projet d’investissement on peut la nommer Taux Interne de Rentabilité – TIR (RIR).

Dans cette optique, le TIR représente le taux pour lequel la somme des flux de liquidités actualises est égale a la dépense initiale. Autrement dit, c’est le taux d’actualisation pour lequel la VAN est nulle.

Dans le cas de l’investissement ATIFCO, TIR se détermine à partir de la relation initiale de l’investissement sur le marché, c'est-à-dire :

I₀

Le projet d’investissement qui aura un TIR plus grand que le taux moyen d’intérêt « k » seront préférables aux projets ayant TIR = k’ ou TIR< k’.

Au cas de ATIFCO le TIR = 35,53% > k’ = 26% d’où résulte que le projet d’investissement est rentable.

Toutefois, les spécialistes considèrent que ce critère a un inconvenant parce que l’hypothèse de réinvestir d’une manière constante dans la même entreprise et au même TIR des revenus futurs n’est pas réaliste.

Les spécialistes ont alors proposé pour la fiabilité de l’analyse le TIR modifié (TIRM) où les revenus futurs sont réinvestis à un taux de rentabilité spécifique à l’entreprise et non au projet d’investissement analysé.

On détermine une TIR modifié (TIRM) plus réaliste pour l’évaluation des projets d’investissements.

I₀ (1+TIRM)ⁿ = d’où

TIRM = ou r_i le taux de rentabilité spécifique à l’entreprise auquel on peut réinvestir les revenus futurs.

TIRM est le rapport entre la valeur finale de l’investissement résultée de la capitalisation des revenus futurs et la valeur initiale de l’investissement respectivement le capital alloué dans l’investissement analysé.

Au cas de ATIFCO le TIRM = 30,86% > k’ = 26%

La TIRM est supérieure au taux d’intérêt interprété comme cout de procuration du capital investi et donc recommande le projet d’investissement à être réalisé.

3. Le délai de récupération

Le délai de récupération se définit comme le nombre d’années et de mois nécessaires à l’exacte récupération des fonds investis initialement. Il existe deux versions de ce critère :

la première n’actualise pas les flux de liquidité pris en compte et on obtient dans notre cas :

la seconde version utilise le recours à l’actualisation des flux pour comparer des flux apparus durant des périodes différentes.

Cet indicateur assure donc, le choix de l’investissement approprié selon le délai de récupération du capital investi. Par cette méthode on pénalise les investissements qui récupèrent le capital investi dans un grade période de temps parce que le risque du non - récupération accroit proportionnellement avec cette période. Il bien que le délai de récupération de l’investissement soit plus petit que la durée de vie de l’investissement.

Cet aspect est respecté par l’investissement ATIFCO parce que le délai de récupération de l’investissement est 4.58 ans et la durée estimée de vie du projet est 6 ans.

4. L’indice de profitabilité

L’indice de profitabilité c’est un indicateur qui exprime le gain net obtenu par unité monétaire investie. Il s’évalue en rapportant la valeur nette présente de tous les flux de liquidité du projet à la dépense initiale. En tenant compte de tous ces éléments, on obtient pour l’entreprise ATIFCO l’indice de profitabilité suivant :

En rapportant la VAN à la dépense initiale d’investissement (I₀), l’indice de profitabilité met en avantage les projets avec des charges initiales petits même si les autres ayant des charges initiales grandes ont une VAN plus grande.

Apres l’analyse présentée c’est indiqué de retenir toujours le critère VAN pour sélectionner les meilleurs projets d’investissements parce que la maximisation de VAN conduit à la maximisation de la valeur de l’entreprise.

Dans la sélection des projets d’investissement c’est recommandé de combiner le critère VAN avec les autres critères. En procédant de cette manière on élimine les inconvénients de tel ou tel projet dans la prise des décisions optimales d’investissement.

La règle de VAN est d’une manière incontestable la méthode la plus rigoureuse pour la sélection des investissements, elle représente les pires inconvénients. VAN comme critère de maximisation de la valeur de l’entreprise c’est une règle essentielle pour les finances et le marché financière. Les décisions prises d’après ce critère ne peuvent que contribuer à la croissance de la valeur de marché de l’entreprise.

3.4 Analyse de sensitivité

Au sens élargi, l’analyse de sensitivité représente l’étude de l’impacte de diverses modifications des facteurs sur les résultats d’un certain phénomène. Du point de vue des investisseurs, l’analyse de sensitivité est utilisée comme méthode d’évaluation du niveau de risque afférent aux projets d’investissement.

Son utilité dans le processus de la prise des décisions d’investissement réside dans le fait que l’avenir est incertain et par conséquence il est besoin de faire des investigations sur l’avenir afin de déterminer le niveau de risque afférent à l’investissement.

Dans le cas de l’investissement fait par l’entreprise ATIFCO, les paramètres impliqués dans l’analyse de sensitivité sont représentés par les facteurs clés des flux de trésorerie, c'est-à-dire :

le marché total sur lequel l’entreprise veut pénétrer ;

le segment de marché que l’entreprise veut occuper ;

le prix unitaire de location ;

les charges variables unitaires ;

les charges fixes unitaires ;

la durée de rotation de l’ACRnet

En tenant compte du fait que tous ces paramètres sont incertains dans l’avenir, l’objectif de l’analyse de sensitivité du projet d’investissement réalisé par la société ATIFCO est d’étudier l’impacte individuel de la modification de chacune de ces variables sur la VAN de l’investissement. L’information obtenue à la suite de l’analyse est très importante dans la prise de décisions et l’élaboration des recommandations.

L’impacte de la variation de chacun de paramètres mentionnés ci –dessus sur la VAN de l’investissement est synthétisé dans le tableau et le graphique suivant :

Les constatations sont les suivantes :

la VAN reste positive nonobstant les modifications des paramètres analysés ;

la modification de chacun de suivants paramètres à la fois (le marché, le segment, le prix unitaire et les charges unitaires) n’engendre pas des variations significatives de la VAN ;

on enregistre une valeur négative de la VAN dans les cas suivants : le marché baisse en dessous de 80% de la valeur actuelle, le prix baisse en dessous de 85% ;

La conclusion qu’on peut tirer est que : l’insensibilité de la VAN aux modifications des paramètres représente la garantie pour l’implémentation du projet d’investissement par l’entreprise ATIFCO.

D’une manière générale, l’analyse de sensitivité comporte l’avantage non négligeable de contraindre les dirigeants de l’entreprise à identifier les risques liés aux variables qui influencent les flux de trésorerie. Elle indique également les variables pour lesquelles des informations additionnelles méritent d’être recherchées. Son grand inconvénient est de ne pas tenir compte des relations qui peuvent exister entre plusieurs variables (par exemple, entre la demande est le prix d’un produit, entre l’importance des coûts fixes et le niveau de frais variables etc).

3.5 Seuil de rentabilité comptable et financier

Le seuil de rentabilité ou le point-mort a comme but d’analyser les répercussions d’une mévente sur la rentabilité d’une activité ou d’un projet d’investissement.

Du point de vue de l’investissement :

• le seuil de rentabilité comptable implique de découvrir le montant du chiffre d’affaires qu’il faut au minimum réaliser pour ne pas encourir une perte d’exploitation.

• le seuil de rentabilité financier implique l’étude du nombre de produits qu’il est nécessaire d’écouler chaque année pour obtenir un VAN nulle, compte tenant d’une certaine structure productive.

On identifie les scénarios suivants :

A)

B)

C)

D)   

3.6 La simulation Monte Carlo

Tout changement, comme par exemple : fluctuations des ventes, crises des stocks, une demande qui ne peut pas être prévue, l’augmentation des coûts sur le marche du travail, les fusions etc.) induisent un degré de risque. C’est pour cela que, dans nos jours, la « compétitivité » et « l’efficience » sont des termes fréquemment utilises dans le langage des personnes qui prisent des décisions. Tous ont le même standard : maximiser le profit dans des conditions de minimisation des ressources consommées. Si on connait mieux les risques potentiels, on peut améliorer la gestion de l’entreprise exposée.

Dans la théorie du « portefeuille », la moyenne et la variance sont des estimateurs solides, réalistes, du degré du risque auquel une société est soumise. Mais, dans les situations ou les contraintes sont multiples et elles supposent un changement dynamique des objectifs, alors on a besoin d’une méthode plus complexe, Monte Carlo.

Cette simulation est utilisée de plus quand on traite des problèmes multidimensionnels (si vous voulez, le résultat dépend de plusieurs variables ou facteurs de risque).

Monte Carlo constitue la modalité parfaite pour une évaluation des opportunités d’un investissement grace aux considérées suivantes : le degré d’incertitude des « entrées » se moule a une tel modèle ou le résultat obtenu reflète l’incertitude afférente aux entrées (ne modifie pas la validité initiale des données).

En effet, le but final d’une simulation est de créer un modèle expérimental qui peut décrire, imiter, la réalité. Les valeurs possibles de chaque variable prennent la forme d’une distribution des probabilités (normale, binomiale, Poisson, uniforme, etc.), après qu’en préalable on a précisé les valeurs min et max de la variable (les extrêmes) et aussi la valeur la plus probable, avec la fréquence la plus élevée. En réalité, les valeurs min et max d’une variable ont les moindres fréquences. Le choix de la distribution des fréquences adéquates pour les entrées du système est essentiel pour la relevance et la validité des résultats.

En utilisant la simulation Monte Carlo pour le projet d’investissement de l’Atifco, on a obtenu une distribution normale des CFD et en partant des valeurs obtenus on a calculé une moyenne des VAN E (VAN) = 101,65 et une dispersion des VAN, σ(VAN) = 538,97 La probabilité que VAN soit inferieure ou égale a zéro est P (VAN<=0) = 13,2%, qui représente un pourcentage de risque minimum pour l’investissement.

Analyse des probabilités VAN pour la société ATIFCO

(en utilisant MC)

Monte Carlo dépend des modèles utilisés pour la description des phénomènes, d’où on peut extraire son défaut majeur : l’exposition vis-à-vis du risque induit par le modèle (possiblement inadéquat) établi pour l’événement analysé ( « le risque du modèle »).

Cette raison-ci, ajoutée au volume de travail considérable et tenant compte de sa complexité qui complique, plutôt, les situations, la méthode Monte Carlo est recommandable seulement dans les cas ou d’autres techniques plus simples sont inadéquates.

3.7 L’arbre décisionnel et les options réelles

L’arbre décisionnel est l’une des techniques fréquemment utilisées dans l’évaluation du risque. Il représente une image des relations logiques qui existent entre les événements qui constituent la base de la décision. La représentation graphique des contextes décisionnels permet une bonne compréhension des problèmes. Le résumé des résultats estimes ultérieurs à la décision et une estimation des probabilités afférentes aident la personne qui prend la décision. La présentation chronologique des conséquences des décisions futures permet l’évaluation de l’influence envers les décisions courantes.

La méthode détient comme éléments de base la théorie des probabilités, en permettant au décideur la possibilité d’opérer explicitement avec ses propres jugements. A la fin, la personne peut arriver à une comparaison des résultats des actions alternatives.

La décision optimale, dans un contexte donné, est dictée par les priorités du décideur (ce qu’il veut obtenir ou éviter) et par l’exactitude des estimations concernant les événements ou les phénomènes futurs. De cette raison-ci, l’arbre de décision est souvent utilise dans le guidage et le contrôle des phases décisionnelles pour les projets d’investissements, les programmes de marketing ou ceux commerciaux, etc.

Son point faible principal est constitué par l’absence des informations concernant la variance et la forme de la distribution des résultats possibles d’une action et les probabilités associes à ceux résultats.

Mais, rarement, le principe du jugement parfait – l’obtention de l’information pertinente, l’identification des toutes les variantes possibles - peut être appliqué dans les conditions concrètes d’une décision réelle.

4. L’IMPACTE DE LA DECISION DE FINANCEMENT

4.1 La valeur actualisée nette (VAN) versus le coût moyen pondéré du capital

Jusqu’à présent tous les calculs ont été faits dans l’hypothèse que l’investissement est autofinancé.

On va supposer ensuite que le projet d’investissement est financé par les suivantes sources :

• 64% par des capitaux propres dont 45% représente le profit réinvesti et 55% l’émission des actions. Pour l’émission d’actions ATIFCO a fait appel a une agence de brokerage qui perçoit une commission de 8% ;

• 36%   par un crédit à long terme (7 ans avec un taux d’intérêt de 10%).

Dans ces conditions il faut mettre en évidence la valeur VANA (Valeur Actualisée Nette Ajustée) en comparaison avec VAN obtenue par autofinancement.

C´est important a soulignier que les sources empruntees ont un effet favorable sur l`investissement car les interets sont deductibles de point de vue fical.

Le calcul du CMPC est une notion fondamentale pour un financier puisqu`il sert à la fois pour la séléction des investissements et l´évaluation de l´entreprise.

Le cout du capital ne dépend que du risque de l´actif économique et il préexiste à la structure financiere. En effet, c´est en fonction du risque de cet actif économique et de la structure financiere que les créanciers et les actionnaires vont déterminer le taux de rentabilité qu´ils exigent sur les dettes et les capitaux propres de l´entreprise.

Calcul du cout moyen pondéré du capital (CMPC)

On considère:

C – les capitaux propres

D – les dettes (capitaux empruntés)

Qp – le cout des capitaux propres

Qd – le cout du capital emprunte

En remplacent nos valeurs dans cette formule on obtient CMPC = 25.6%, donc la corrélation CMPC < k est respectée.

Dans la situation ou l’entreprise ATIFCO est endette dans une proportion de 36% et en utilisant les données suivantes :

• taux d’intérêt = 10% ;
• commission de brokerage = 8%
• taux inflation = 6%

on obtient VANA = 1293 mii ron > VAN_inv = 1242 mii ron

La VANA représente un bon critere d´investissement car elle mesure la création de valeur engendrée par l´investissement fait (VANA > VAN). L´évaluation de ces indicateurs calculés nous montre que le futur investissement sera fiable pour l´entreprise.

4.2 Le coût des capitaux de l´entreprise et le choix du taux d´actualisation des investissements (k)

On doit prendre en compte la relation entre les capitaux propres et les dettes financieres :

La valeur des capitaux propres de l´entreprise s´analyse comme la difference entre valeur de l´actif économique et valeur de l´endettement net concernant ce projet d´investissement.

On sait que le taux d´actualisation de l´investissement signifie le cout d´opportunité du capital investi. Ce cout d´oppotunité c´est le cout de financement de l´investissement à l´aide des capitaux propres et il sera apprecié pour ce projet analysé comme un taux de rentabilité demandé par les investisseurs de l´entreprise.

En même temps, on avait analysé que le taux de rentabilité minimal exigé par les actionnaires et les créanciers pour y financer c´est le CMPC.

Ca nous demontre que pour le projet d´investissement de l´entreprise ATIFCO, le taux d´actualisation choisi c´est le cout moyen pondéré du capital (le cout de financement global du projet à évaluer).

5.    CONCLUSIONS

Chaque entreprise cherche à travers des investissements programmés la création de valeur ou dans une forme équivalente l’enrichissement des actionnaires. Il y a une création de valeur dans la mesure où la rentabilité des investissements est supérieure aux coûts des ressources qui leurs sont allouées et fait plus que compenser le risque qu’ils encourent.

La rentabilité d’une entreprise ou d’un investissement ne peut s’apprécier qu’en fonction du risque supporté et réciproquement le risque accepté par les investisseurs est directement fonction de la rentabilité attendue.

La première partie du projet est dédiée à l’analyse de la performance de l’entreprise ATIFCO choisie comme sujet pour le projet. Cette partie comprend la présentation de l’objet de l’entreprise dans son environnement d’affaire. L’équipe a procédé à une analyse des principales situations financières de l’entreprise réalisant à la fois l’interprétation des indicateurs spécifiques pour chaque situation financière.

Pour mieux caractériser l’activité de l’entreprise et la mesure dans laquelle elle peut faire face aux risques afférents à son activité il est important d’analyser le seuil de rentabilité c’est pourquoi une partie a été dédiée à l’analyse de cet indicateur en corrélation avec VAN et ROA.

La deuxième partie du projet port sur l’évaluation de l’investissement, sur la logique des décisions d’investissement fondées sur la notion de création de valeur, rentabilité et risque. En partant de la description des éléments financiers pour l’évaluation de la VAN on réalise une présentation des principaux critères de choix et des principes de gestion des investissements.

La recherche financière a permis de déterminer un critère e choix totalement cohérent avec le principe de maximisation de la valeur, le critère de la valeur actualisée nette. L’entreprise elle-même crée de la valeur dans la mesure où elle utilise les ressources qu’elle se procure de manière plus efficace que ses concurrents.

La mise en œuvre de ce critère se fait selon des principes bien établis présentés dans la section 3.3 du projet. La section est consacrée aussi à la critique des critères de choix concurrents de la VAN. Le recours au critère de la VAN garantit que la sélection des investissements se fait conformément au principe de maximisation de la valeur de l’entreprise. Pour être utilisable ce critère nécessite la détermination d’un taux d’actualisation, le taux de rentabilité minimum attendu de l’investissement projeté, autrement dit, le CMP qui correspond au coût du financement.

La principale difficulté pour décider la rentabilité d’un investissement réside dans la détermination du taux d’actualisation et du le coût moyen pondre du capital. L’étude de ces notions est faite aux points 3.2 , 4.1 et 4.2.

La notion fondamentale de coût moyen pondéré du capital, ainsi que les principales modalités permettant de mesurer le coût sont développées dans la quatrième partie du projet.

A la suite des analyses effectuées il résulte que l’investissement que l’entreprise se propose de réaliser est viable,  crée de la valeur pour l’entreprise et il faut accorder feu vert pour sa mise en place

La décision d’investissement est complexe et souvent elle suppose d’appeler à part les calculs financiers à une certaine expérience professionnelle, à l’intuition des dirigeants de l’entreprise.

Certaines théories sont séduisantes mais seulement du point de vue mathématique. Une série des paramètres de la décision d’investissement imposent une prudence regardant le réalisme des calculs financiers. Il s’agit de l’insuffisance du point de vue financier et le besoin de compléter avec une dimension commerciale, technologique sur la décision d’investissement.

De plus, il faut tenir compte que chaque décision d’investissement est prise dans un contexte restrictif de l’environnement économique.

- il faut accepter les conditions de commercialisation imposées par les fournisseurs

- le développement et l’expansion de la concurrence

- le besoin de chaque investissement de s’intégrer dans un environnement économique préexistant, avec ses limites dans l’approvisionnement de l’objectif d’investissement et dans la création du produit

En tenant compte de ces conditions d’incertitude et des restrictions du processus d’investissement, c’est recommandé, au lieu de chercher une solution optimale, d’opter pour bien satisfaire un certain nombre de critères minimaux.

6.    BIBLIOGRAPHIE

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3.     Gillet, R ; Jobard, J-P ; Navatte P ; Raimbourg P – Finance, édition Dalloz 2003 ;

4.     Pierre Vernimmen - Finance d’entreprise, 5^e édition Dalloz 2002

5.     Stancu, I – FINANTE, Piete financiare si gestiunea portofoliului, Investiti reale si finantarea lor, Analiza si gestiunea financiara a intreprinderii, Editura Economica- 2002; Bucuresti

*** www.atifco.ro

*** www.bvb.ro